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“没水分”的外储回升对债市未必利好
2017-03-14 00:00:00      中国经济导报

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数据来源:Wind国泰君安证券研究

人民币汇率走势 数据来源:Wind国泰君安证券研究

 


覃汉

    央行3月7日公布的数据显示,以美元计价,2017年2月末央行外汇储备余额30051亿美元,环比2017年1月增加69亿美元,自2016年6月以来首现回升;以SDR计价,外储余额22169亿美元,环比2016年12月上升132亿美元,前值下降330亿美元。
    外汇储备8个月来首现回升,传递出的增量信息是资本流出确认趋缓以及贸易顺差可能继续走强。当前汇率、利率更多受“基本面逻辑”(汇率和利率同升同降)而非“流动性逻辑”(汇率和利率反向运动)主导,外储回升恐怕不是债市“利好”。

回升没有“水分”

    需要说明的是,2月外储回升是实实在在的,并没有太多“水分”。
    首先,2月美元指数整体上仍呈上涨态势,造成估值损失约160亿美元,也就是说,如果考虑“估值效应”的影响,2月外储实际的增加可能比数据反映的还要多(约230亿美元左右)。
    其次,在币值造成的扰动之外,资产价格变化可能对外储形成了一定的提振:2月美债收益率暂时休整,10年期国债下行约10BP,美债价格上涨一定程度上推高了外储。这一块影响比较难以准确量化,不过从历史数据的经验看,资产价格变化的影响要小于币值扰动,不太可能是外储回升的核心原因。总体上,我们判断2月外储回升是“真实”的,也就是说,稍晚时候公布的外汇占款、银行结售汇差额等数据也大概率会出现显著改善。

未必利好债市

    笔者的观点是:外储回升对债市未必是“利好”。如前所述,驱动汇率和利率关系的逻辑有两个:一是“基本面逻辑”,二是“流动性逻辑”。尽管外储回升可能意味着外汇占款阶段性出现流入,但这种“流入”未必能转化为市场真实的流动性(还要看央行是否会相应地减少对冲量)。
    从央行近期的操作看,“中性”意味依然浓厚,例如3月7日央行进行的MLF续作,尽管“量”给足了,但部分6月期操作替换成了1年期操作,“隐性”加息仍在继续。也就是说,经过央行这道“闸门”,外储回升对流动性的实际影响已经大大减弱了。因此,“流动性逻辑”短期看并不适用,而“基本面逻辑”更可能主导当前汇率和利率的运行。在外储回升和汇率稳定的背后,我们更应当看到外需的实质性改善,显然,这对债市并不是什么好消息。(作者单位:国泰君安证券)

【期号:3041】【版面:B1】【作者:覃汉】打印本页
 
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